Analyse financière — Qualité du résultat : accruals, persistance et signes de gestion du résultat

Un même résultat de 10 milliards de wons peut être adossé à de la trésorerie et se répéter l’an prochain, ou avoir été obtenu une seule fois en modifiant une estimation. La qualité du résultat désigne la fidélité avec laquelle le résultat publié traduit la performance durable de l’entreprise. Ce chapitre correspond à l’« analyse comptable », l’une des quatre étapes du chapitre 1.

1. Résultat = flux de trésorerie + accruals

Le résultat en comptabilité d’engagement est égal au flux de trésorerie augmenté des accruals (produits et charges sans mouvement de trésorerie).

Chez FF, 80 % du résultat est constitué d’accruals. Les travaux de Sloan (1996) ont montré que le résultat des entreprises à ratio d’accruals élevé tend à baisser l’année suivante et que le marché ne l’intègre pas pleinement. Les accruals finissent soit par se réaliser en trésorerie, soit par se retourner.

2. Persistance et normalisation

Le résultat débarrassé des éléments non récurrents, ne gardant que ce qui se répétera, est le résultat normalisé.

Le résultat net de FF, 10 milliards de wons, comprend une plus-value de cession d’immobilisations de 3 milliards et une reprise de provision pour litige de 1 milliard, et s’entend après 1,5 milliard de coûts de restructuration. À un taux d’impôt de 20 %, le résultat normalisé vaut $100 - (30 + 10 - 15) \times 0{,}8 = 100 - 20 = 80$, soit 8 milliards.

Une société qui exclut chaque année ses coûts de restructuration au motif qu’ils seraient « exceptionnels » dissimule en fait une charge récurrente. Jugez sur plusieurs années.

3. Signes typiques de gestion du résultat

• Créances en hausse plus rapide que les ventes : ventes forcées en fin de période, assouplissement du crédit (chapitre 4).
• Stocks en hausse plus rapide que le coût des ventes : stocks obsolètes non dépréciés, surproduction différant des coûts fixes (chapitre 12 de comptabilité analytique).
• Baisse brutale ou reprise des provisions et dépréciations de créances : constituées les bonnes années, reprises les mauvaises pour lisser le résultat.
• Changement de politique d’amortissement : allongement des durées d’utilité, relèvement des valeurs résiduelles pour réduire la charge.
• Hausse de la part des frais de développement activés : transformer des charges en actifs pour gonfler le résultat (chapitre 4 de comptabilité intermédiaire).
• Écart persistant entre flux d’exploitation et résultat net.

Le M-score de Beneish (1999) combine huit variables — dont l’indice de délai de recouvrement, l’indice de marge brute, l’indice de qualité des actifs, l’indice de croissance des ventes, l’indice d’amortissement, l’indice de frais commerciaux et administratifs, les accruals et l’indice de levier — pour estimer la probabilité de manipulation du résultat.

Exercice

Le résultat net de FG est de 15 milliards de wons, son flux d’exploitation de 6 milliards et son actif moyen de 120 milliards. Le résultat comprend un gain de juste valeur de 5 milliards sur un immeuble de placement ; le taux d’impôt est de 20 %. Quels sont le ratio d’accruals et le résultat normalisé hors ce gain ? Comment jugez-vous la qualité de son résultat ?

Les accruals totaux valent $150 - 60 = 90$ (9 milliards) et le ratio d’accruals $90 / 1\,200 = 7{,}5\,\%$. Le résultat normalisé vaut $150 - 50 \times 0{,}8 = 110$ (11 milliards). Une grande part du résultat provient d’un gain de juste valeur sans encaissement et d’accruals : la qualité du résultat est faible. Si les accruals restent élevés même après retrait du gain, recherchez dans les notes les causes de la variation du BFR.

Références

• Richard Sloan, « Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows about Future Earnings? », The Accounting Review (1996)
• Messod Beneish, « The Detection of Earnings Manipulation », Financial Analysts Journal (1999)
• Krishna Palepu, Paul Healy et Erik Peek, Business Analysis and Valuation: IFRS Edition, chap. 3–4